Курс на дедолларизацию золотовалютных резервов ЦБ, взятый Россией в последние годы, может таить в себе риски для рубля — в случае резкого падения цены на золото справедливая стоимость российской валюты может снизиться на 5-7 рублей за доллар, пишет в своем обзоре Альфа-банк. Меняя стратегию управления резервами, ЦБ пришлось выбирать меньшее из двух зол, а риски для золота пока носят краткосрочный характер, говорят опрошенные Forbes экономисты
Доля золота в российских золотовалютных резервах с 2014 года выросла более чем вдвое, и теперь резкое падение цены на актив способно спровоцировать существенное снижение стоимости резервов и справедливой стоимости рубля, пишет в обзоре «Рост резервов в золоте: цена вопроса» главный экономист Альфа-банка Наталия Орлова.

Россия начала активно сокращать долю доллара в международных резервах с 2018 года, на волне усиления санкционной повестки, — с 46% в 2017 году до 16% на середину 2021 года. Параллельно в резервах наращивалась доля золота и юаня. Доля золота в 2014-2021 годах выросла с 10% до 22%, а доля юаня — с нуля до 13%, пишет Орлова. При этом по наращиванию вложений в золото за последние 10 лет Россия стала мировым лидером — на нее пришлось 32% роста общих
резервов в золоте, отмечает экономист. «Хотя рост вложений в золото был вполне объясним с точки зрения санкционных вызовов, увеличение вложений

России в золото было очень значительно по мировым меркам», — делает вывод она. Сейчас цены на золото под угрозой, пишет Орлова. Во-первых, из-за перехода ФРС к жесткой монетарной политике. В 2020-2021 годах на фоне пандемии и ультрамягкой политики ФРС США цены на него показывали неплохую динамику — за два года фьючерсы на драгоценный металл выросли более чем на 10%, до $1800. Однако сейчас ФРС будет повышать базовую ставку — рынок ждет ее повышения пять раз за год. Традиционно, когда ФРС начинает цикл повышения ставок, цена золота проседает. Так, в 2015 году, когда американский регулятор начал повышать ставку, цена фьючерса на золото за год упала на 20%, до $1118 (цена средняя за месяц).

Еще одна причина опасений насчет стоимости золота — рост рынка криптовалют, который может уводить капитал из золота, считает Орлова. «Второй фактор может носить более структурный характер и, следовательно, иметь более долгосрочный негативный эффект на функцию золота как инструмент сбережений», — пишет Орлова.

В результате, если цены на золото вернутся к уровням 2015 года, то есть к уровню предыдущего ужесточения политики ФРС, цена на металл скорректируется на 40%, что приведет к снижению резервов ЦБ на $50 млрд (на конец января российские золотовалютные резервы составляют $639 млрд), оценивает Орлова. Это будет означать снижение справедливой стоимости рубля на 5-7 рублей за доллар, пишет она. «Этот эффект можно назвать косвенной ценой санкций, которая пока не проявляется, но может дать о себе знать в будущем», — отмечает экономист.

Риск краткосрочного снижения стоимости резервов действительно есть, говорит управляющий директор Газпромбанк Private Banking Егор Сусин. Но, по его словам, котировки золота в большей степени реагируют на повышение реальных ставок длинных американских гособлигаций (от пяти до 10 лет). Пока риски для золота сглажены тем, что ставки, скорее всего, будут расти именно по краткосрочному долгу, и падение стоимости золота будет тоже краткосрочным, считает Сусин. «Вряд ли ЦБ всерьез озадачится риском падения цен на золото: регулятор не ориентируется на стоимость того или иного актива в моменте, а просто поддерживает сбалансированную корзину. А значит, и вопрос релокации [в другие активы] для ЦБ в ближайшее время стоять не будет», — говорит Сусин.

Падение цен на золото действительно может снизить стоимость резервов, но их переоценка не так важна для ЦБ, соглашается директор по инвестициям «Локо-инвеста» Дмитрий Полевой. «Переходя к текущей стратегии управления резервами, регулятору пришлось выбирать меньшее из двух зол: либо нести рыночные риски снижения стоимости золота и других включенных в резервы активов, либо нести санкционные риски, вплоть до заморозки их долларовой части, в случае сохранения высокой доли сугубо долларовых активов. ЦБ выбрал первое, рыночные риски всегда более понятны», — говорит Полевой.

Но, если инфляция окажется более долгосрочной и ФРС придется еще сильнее ужесточить политику, могут начать расти ставки по средне- и долгосрочным гособлигациям США выше 2-2,5%, продолжает Сусин. Тогда золото упадет в цене уже на более продолжительный срок. Если это и произойдет, то уже в следующем году, так как инфляция в США в этом году однозначно замедлится, отмечает он.

«Переоценка в $50 млрд — это значимая потеря для резервов, почти 10%. Но даже с такими потерями резервы останутся на достаточно высоком уровне, позволяя чувствовать себя комфортно даже в сценариях серьезных внешних рисков. Для рубля с этой стороны каких-то угроз вообще не просматривается», — считает Полевой.