В случае роста нефтяных цен и снижения рисков вокруг Украины иностранные инвесторы могут рассчитывать на российском рынке на доходность выше средней для развивающихся стран. С начала года российские индексы показали лучший результат среди индексов развивающихся стран (рост по итогам первых двух месяцев превышал 30%), а динамика рубля была лучшей среди всех «сырьевых» валют, включая Канаду и Австралию. Стабилизация валютного рынка снова сделала привлекательным даже рублевый сегмент российских госбумаг, где все еще сохраняются высокие доходности. Так, в середине марта Bank of America Merrill Lynch заявил, что ОФЗ сейчас являются основной инвестиционной идеей в регионе EEMEA (Европа, Ближний Восток и Африка). За последний год российские рынки пережили целый ряд потрясений и разочарований: возросшие геополитические риски, трагический конфликт на юго-востоке Украины, риторику холодной войны, фактическое закрытие рынков капитала для российских компаний и банков, катастрофическую девальвацию рубля в сочетании с рухнувшими нефтяными ценами.

Однако введенные санкции не стали аналогом тех, что были применены в отношении КНДР, Кубы, Ирака или Ирана, хотя бы из-за того, что Россия все еще сохраняет ядерный паритет с США. Наша ситуация скорее чем-то напоминает санкции против ЮАР во времена апартеида, за исключением того, что апартеида в России нет, а мировые рынки намного сильнее глобализированы, чем в 80-е годы ХХ века.

Что же изменилось для инвестиций в России?

Сегмент прямых инвестиций понес наибольшие потери от санкций, рекордного оттока капитала и экономического спада. По данным, опубликованным 29 января 2015 года в докладе Конференции ООН по торговле и развитию (UNCTAD), прямые иностранные инвестиции в Россию упали в 2014 году на 70%, до $19 млрд, под влиянием западных санкций, спада в промышленности, снижения потребительской активности, а также из-за негативной оценки дальнейших перспектив сырьевой модели российской экономики.
Существенный спад испытал финансовый сектор — возросли кредитные риски, иностранные банки и компании сокращают свое присутствие в России. Спад потребления приводит к тому, что то же самое происходит и с автоконцернами, производителями одежды и продуктов питания. Венчурные инвестиции в России, по данным PwC, сократились на 26% в 2014 году.

Инвесторы сократили свои вложения в инструменты с фиксированным доходом. Еще до снижения агентствами S&P и Moody’s кредитных рейтингов с инвестиционных до спекулятивных уровней, еврооблигации российских компаний и банков продемонстрировали существенное падение и показывали доходности на уровнях, характерных для стран, где финансы находятся в более плачевном состоянии. Доля иностранных инвесторов в ОФЗ также снижалась с уровня 27% от общего объема бумаг в обращении до 19%.
Казалось бы, все более чем плохо, и иностранные инвесторы ушли из России, если бы не рынок акций. Как ни парадоксально, но доля иностранцев в российских акциях по-прежнему высока. Просто за последнее время изменилось их поведение. Сейчас в российские ценные бумаги инвестируют либо специализированные фонды развивающихся рынков, в инвестдекларации которых включены российские индексы (доля средств, приходящаяся на российские акции, колеблется у них от 2% до 8%), либо фонды, инвестирующие исключительно в Россию, например DWS Russia, Market Vectors Russia ETF или WIOF Russia and CIS Performance Fund.

Безусловно, вес России в портфелях больших фондов сократился, но сократился в основном из-за падения рынка, а в пересчете на количество акций позиция за год почти не менялась, и представители крупнейших инвестбанков отмечают, что 70–75% оборота по российским акциям и ADR сейчас делают иностранцы. Не менее парадоксальными выглядят данные норвежского Government Pension Fund Global, крупнейшего мирового инвестора, управляющего активами на $858 млрд. Показав убыток в 40,9% от операций с российскими акциями и формально сократив инвестиции на российском фондовом рынке за год с $3,65 до $2,1 млрд, представители фонда заявили, что в 53 компаниях его доля увеличилась, в 10 — осталась без изменений, и лишь в 16 — сократилась.

То есть причиной сокращения объемов средств, инвестированных в российские акции, оказалась не распродажа бумаг, а их отрицательная переоценка. Как правило, фонды, инвестирующие в российские акции, ориентируются на специализированные и региональные индексы, из которых самым популярным является индекс акций развивающихся рынков — MSCI EM, доля России в котором составляет примерно 8%. Фонды могут держать в своих портфелях долю акций отдельной страны, превышающую долю в весе общего индекса. Это называется Overweight (или «перевес» по-русски). Но могут и недоинвестировать, держа в портфелях меньшую долю, чем предписывает бенчмарк — ситуация Underweight (или «недовес»). Так вот, до недавнего времени этот Underweight России составлял в портфелях фондов до 50% от возможного объема.

И показательным является заявление банка Credit Suisse, сделанное в начале марта: аналитики банка дали рекомендацию для российских акций сократить так долго сохранявшийся Underweight с 50% от веса бенчмарка до 20%, считая, что худшее для российского фондового рынка уже позади. Аналогичную рекомендацию дал своим клиентам и банк Morgan Stanley. Российский рынок акций выглядит очень дешевым. Показатель P/E в MSCI Russia Index — среднее соотношение цены и прибыли — равен 4, в то время как аналогичный показатель в индексе S&P500 составляет 18,1. Правда, рынок дешев не без оснований: вопросы вызывают и инвестиционный климат в целом, и ситуация с защитой собственности; также сокращается ВВП и потребительская активность.

Тем не менее, в случае улучшения экономической ситуации в России, например, за счет роста нефтяных цен и снижения геополитических рисков вокруг Украины, инвесторы могут рассчитывать (по оценкам аналитиков Research Affiliates) на получение ежегодной доходности на уровне 16,9% в течение последующих десяти лет, что намного превышает потенциальную доходность на других рынках развитых и развивающихся стран. По итогам последних семи недель российский рынок получил не менее $450 млн, что довольно неплохо в условиях санкций и экономических трудностей. Можно констатировать, что эмоции отброшены в сторону, и мы возвращаемся к нормальной ситуации, когда инвесторы в своих оценках перспектив рынка начинают смотреть не на новостные ленты, а объективно оценивать риски, которые есть в экономике.